Hyperliquid vs Solana: Pertarungan untuk Menangkap Nilai dalam Model Pendapatan DeFi dan Efek Jaringan Ekosistem

Keuangan terdesentralisasi (DeFi) tengah memasuki era baru dalam penilaian nilai.

Pada tahun 2026, sektor DeFi telah mencapai titik balik yang jelas: dua model fundamental yang berbeda mulai muncul untuk menjawab pertanyaan inti yang sama—dari mana seharusnya nilai protokol kripto berasal, dan ke mana seharusnya nilai itu mengalir? Hyperliquid menjadi arketipe "mesin pendapatan protokol", sementara Solana mewakili "kerajaan jaringan ekosistem".

Jawaban Hyperliquid sangat sederhana: bursa on-chain 24/7 yang menggunakan setiap sen biaya transaksi untuk membeli kembali dan secara permanen membakar tokennya. Sementara itu, Solana menawarkan pendekatan yang lebih luas: jaringan berkapasitas tinggi yang menampung ratusan dApps, di mana lapisan aplikasi yang berkembang secara alami mendorong akumulasi nilai bagi aset dasarnya.

Pendekatan ini bukan sekadar teori. Per 11 Mei 2026, HYPE diperdagangkan pada harga $42,285 dengan kapitalisasi pasar sekitar $10,08 miliar; SOL diperdagangkan di $94,81 dengan kapitalisasi pasar sekitar $54,778 miliar. Masing-masing token mewakili tesis industri yang berbeda tentang "ketahanan penangkapan nilai"—dan jawaban atas tesis ini akan sangat memengaruhi bagaimana modal kripto dialokasikan dalam beberapa tahun ke depan.

Kondisi Saat Ini: Mesin Pendapatan vs Kota Ekosistem

Hyperliquid mengirimkan pesan yang jelas ke pasar melalui angka-angka impresif: pendapatan protokol dapat secara langsung berbanding lurus dengan nilai token.

Menurut DefiLlama, Hyperliquid menghasilkan sekitar $50,95 juta pendapatan protokol selama 30 hari yang berakhir pada 11 Mei 2026, seluruhnya didistribusikan kepada pemegang HYPE, tanpa pengeluaran untuk insentif pengguna. Arthur Hayes, dengan mengekstrapolasi data biaya 30 hari, memperkirakan laju pendapatan tahunan Hyperliquid tetap mendekati $1 miliar.

Pendekatan Hyperliquid sangat sederhana: biaya transaksi menghasilkan pendapatan, 99% dari biaya masuk ke dana bantuan, yang kemudian secara terus-menerus membeli kembali dan membakar token HYPE di pasar terbuka. Berdasarkan data dari Blockonomi dan berbagai sumber, sejak peluncuran, platform ini telah membakar lebih dari 45 juta token HYPE, dengan nilai lebih dari $2 miliar.

Sementara itu, Solana menceritakan kisahnya melalui metrik yang berbeda.

Pada Januari 2026, dApp Solana menghasilkan lebih dari $146 juta pendapatan total, melampaui semua jaringan L1 dan L2 arus utama. Tiga dApp teratas berdasarkan pendapatan bulanan adalah Pump.fun (~$46 juta), Axiom (~$15,36 juta), dan Meteora (~$13,4 juta). Pada Januari 2026, volume perdagangan bulanan DEX Solana mencapai $117 miliar—lebih dari dua kali lipat Ethereum yang sebesar $52 miliar. Per 20 April 2026, dApp Solana mencatat pendapatan mingguan $16,94 juta, menandai minggu kelima berturut-turut mengungguli Ethereum.

Namun, perjalanan Solana tidak sepenuhnya mulus. Pada kuartal I 2026, total pendapatan jaringan (REV) Solana turun menjadi $89,9 juta, penurunan 68% secara tahunan dan terendah sejak kuartal III 2023. Volume perdagangan bulanan DEX menyusut menjadi sekitar $66 miliar pada Maret, turun sekitar 54% dari puncak Oktober 2025 sebesar $143 miliar.

Menempatkan kedua perspektif ini secara berdampingan mengungkapkan ketegangan narasi utama di industri DeFi saat ini: model "berbasis pendapatan" Hyperliquid menawarkan kepastian untuk melawan volatilitas siklus; model "berbasis ekosistem" Solana menyerap guncangan pasar melalui skala jaringan. Keduanya memiliki logika masing-masing.

Analisis Model: Presisi Model Berbasis Pendapatan vs Kedalaman Model Berbasis Ekosistem

Mekanisme Buyback dan Burn Hyperliquid: Cetak Biru Strukturalis

Tokenomik Hyperliquid dapat dirangkum dalam satu kalimat: platform membakar sebanyak yang dihasilkannya.

Begini cara kerjanya: pengguna memperdagangkan kontrak perpetual atau spot di platform HyperCore, menghasilkan biaya → 99% biaya masuk ke dana bantuan → dana bantuan secara otomatis membeli HYPE di pasar terbuka → token yang dibeli dibakar secara permanen, dihapus dari sirkulasi. Seluruh proses dijalankan oleh lapisan otomatis L1, tanpa intervensi manusia, voting komunitas, atau keputusan tim.

Keunggulan model ini terletak pada lingkaran nilai yang tertutup. Pertumbuhan pendapatan biaya langsung meningkatkan tekanan beli pada token, sementara pembakaran terus-menerus mengurangi suplai yang beredar. Seiring volume perdagangan platform meningkat, kedua variabel bergerak menguntungkan pemegang token: lebih banyak biaya berarti buyback lebih besar, dan lebih sedikit token berarti setiap token yang tersisa mewakili "rasio hak pendapatan" yang lebih tinggi.

Data membuktikan efektivitas mekanisme ini secara berkelanjutan. Pada 27 Maret 2026, HyperCore membeli kembali dan membakar 34.495,71 HYPE pada harga rata-rata $38,51, sambil mendistribusikan 26.784 HYPE kepada staker dan validator, sehingga bersih mengurangi 7.711 token. Bahkan dengan memperhitungkan unlock token tim harian sekitar 5.766, hari itu tetap mengalami deflasi bersih. Secara tahunan, volume buyback dan burn melebihi total hadiah staking dan penerbitan validator, menghasilkan deflasi bersih sepanjang tahun.

Signifikansi utama metrik ini: bahkan ketika token tim dan investor awal di-unlock dan masuk ke pasar, buyback yang didorong pendapatan protokol dapat menyerap tekanan jual ini sekaligus mengurangi suplai. Pengelolaan suplai yang terstruktur ini membedakannya dari sebagian besar proyek yang bergantung pada insentif inflasi.

Uji stres menarik terjadi pada 6 Mei 2026. Hyperliquid melakukan unlock sekitar 9,92 juta HYPE untuk kontributor inti, bernilai sekitar $376 juta—58% dari seluruh unlock proyek kripto minggu itu. Secara konvensional, peristiwa seperti ini diperkirakan memicu aksi jual besar-besaran, namun harga HYPE tetap stabil pasca-peristiwa, tanpa pola dump yang lazim. Pasar menafsirkan ini sebagai dukungan struktural dari mekanisme buyback, sementara jadwal unlock bulanan yang dapat diprediksi memberi pasar waktu untuk mengantisipasi dan menyerap suplai baru.

Logika Pendapatan Ekosistem Solana: Mesin Ekonomi Terdiversifikasi Berbasis Aplikasi

Jika penangkapan nilai Hyperliquid seperti jalan tol lurus, maka Solana lebih menyerupai kota besar dengan jaringan transportasi yang saling terhubung.

Solana tidak secara langsung mendistribusikan pendapatan lapisan aplikasi kepada pemegang SOL. Penangkapan nilainya mengikuti jalur tidak langsung: throughput tinggi dan biaya rendah menarik pengembang serta pengguna → kemakmuran lapisan aplikasi menciptakan permintaan transaksi besar-besaran → permintaan ini meningkatkan penggunaan SOL sebagai token gas dan meningkatkan staking → sebagian SOL dibakar melalui mekanisme biaya transaksi, memperketat suplai.

Solana menunjukkan keunggulan struktural signifikan dalam keragaman pendapatan lapisan aplikasi. Pada Januari 2026, dApp Solana menghasilkan lebih dari $146 juta dari berbagai sektor: platform peluncuran token Pump.fun menyumbang ~$46 juta, alat trading Axiom ~$15,36 juta, dan protokol likuiditas Meteora ~$13,4 juta. Selain itu, proyek DePIN seperti Helium, Render, dan io.net menghasilkan arus pendapatan nyata di Solana. Struktur multi-sumber ini mengurangi ketergantungan pada satu aplikasi—ketika satu sektor melambat, sektor lain tetap bisa berkontribusi.

Tokenomik Solana tidak sepenuhnya inflasi. Di jaringan, 50% dari biaya transaksi dasar dibakar secara permanen, menciptakan mekanisme deflasi yang terikat pada aktivitas jaringan—dimensi nilai yang sering diremehkan untuk SOL. Staking juga mengunci token demi keamanan jaringan; pada kuartal I 2026, staking SOL naik 10,8% secara tahunan menjadi 426,4 juta, mewakili 74,4% dari suplai beredar dan mengurangi suplai pasar efektif.

Namun, tokenomik Solana harus menghadapi inflasi yang cukup besar. Tingkat inflasi tahunan saat ini sekitar 4,34%. Pada kuartal I 2026, hasil tahunan aktual staker SOL hanya 0,17%, turun 67% secara tahunan. Tingkat dilusi bersih jaringan (tahunan) sebesar 4,38%, artinya setiap $1 nilai ekonomi nyata harus dibayar dengan $8,10, naik 93% secara tahunan. Dilusi inflasi ini secara signifikan menggerus imbal hasil pemegang token.

Analisis Mendalam: Membandingkan Skala Pendapatan, Efisiensi Penangkapan Nilai, dan Struktur Token

Perbandingan Skala Pendapatan Protokol

Untuk menggambarkan perbedaan finansial antara kedua model, tabel berikut merangkum data pendapatan utama Hyperliquid dan Solana:

Pendapatan platform Hyperliquid sangat terkonsentrasi—hampir seluruhnya berasal dari biaya trading, langsung tercermin dalam kekuatan buyback. Gambaran Solana lebih tersebar: pendapatan tingkat jaringan (REV) untuk Q1 2026 sekitar $89,9 juta, tidak termasuk pendapatan lapisan aplikasi yang dihasilkan dApp. Perbedaan struktural dalam pengukuran pendapatan membuat perbandingan langsung menjadi kurang tepat, namun masing-masing menjadi referensi tentang "protokol yang menangkap nilai ekonomi untuk pemegangnya".

Pada Maret 2026, Hyperliquid memimpin seluruh chain dengan pangsa 36,4% dari total pendapatan biaya DeFi. Ini menyoroti pergeseran utama: sebagai protokol aplikasi tunggal, Hyperliquid sedang membentuk ulang lanskap persaingan dalam pendapatan tingkat chain.

Efisiensi Penangkapan Nilai: Rasio P/E dan Rasio Pendapatan Token

Skala pendapatan mengukur "volume total", sedangkan efisiensi penangkapan nilai mengukur "tingkat konversi"—seberapa banyak pendapatan protokol yang benar-benar menjadi nilai nyata bagi pemegang token.

Hyperliquid unggul dalam dimensi ini. Menurut Arthur Hayes, rasio P/E HYPE saat ini sekitar 12x, jauh di bawah CME (~40x) dan Coinbase (~26x). Model keuangan Hayes memprediksi jika pendapatan tahunan platform kembali ke puncak historis $1,4 miliar dan P/E pulih ke 25x, harga target HYPE bisa mencapai ~$150.

Namun, model diskonto terbalik menimbulkan kehati-hatian. Dengan kapitalisasi pasar HYPE sekitar $9 miliar, asumsi P/E terminal 15x dan margin laba bersih 50%, pendapatan Hyperliquid perlu tumbuh menjadi ~$11,5 miliar pada 2030, membutuhkan CAGR 110%. Pertumbuhan seperti ini belum pernah terjadi dalam sejarah bursa tradisional. Jika pasar kontrak perpetual melemah, valuasi saat ini mungkin sudah terlalu optimis.

Logika valuasi Solana mengikuti kerangka berbeda. Sebagai token L1, SOL dihargai berdasarkan "GDP ekosistem", bukan satu arus pendapatan. "P/E" SOL sulit didefinisikan: pendapatan jaringan (REV) mengalir ke validator dan mekanisme burn, namun sebagian besar kapitalisasi pasar SOL mencerminkan ekspektasi efek jaringan ekosistem, aktivitas pengembang, dan pertumbuhan masa depan. Pada Q1 2026, jaringan Solana menghasilkan $89,9 juta biaya, sementara Pump.fun sendiri menghasilkan $103 juta pendapatan dApp—melampaui pendapatan jaringan L1. "Pendapatan lapisan aplikasi melebihi pendapatan lapisan protokol" ini sekaligus menjadi bukti kemakmuran ekosistem dan mengungkap bahwa efisiensi penangkapan nilai L1 masih perlu ditingkatkan.

Perbedaannya terletak pada: efisiensi Hyperliquid "terkuantifikasi"—kapitalisasi pasar dibagi pendapatan platform menghasilkan rasio P/E yang jelas; efisiensi Solana "terdistribusi"—nilai meresap ke SOL melalui burn gas, hadiah staking, dan premium ekosistem. Penilaian kuantitatif lebih sulit untuk Solana, namun tak ada model yang secara inheren lebih unggul.

Perbedaan Struktur Token: Arsitektur Deflasi vs Inflasi Jaringan

Struktur suplai token mungkin menjadi lensa terpenting untuk memahami daya tahan penangkapan nilai jangka panjang.

Hyperliquid menggunakan model "deflasi bersih berbasis pendapatan". Laju pembakaran token langsung terkait dengan pendapatan biaya platform, ditentukan oleh permintaan pasar atas produk trading Hyperliquid—bukan diskresi tim. Di pasar aktif, pembakaran meningkat; di pasar sepi, otomatis melambat. Mekanisme ini sangat stabil: tidak menjanjikan tingkat burn tetap atau bergantung pada modal eksternal, berfungsi sebagai sistem penyesuaian mandiri.

Terkait unlock token, pengelolaan suplai Hyperliquid telah menghadapi ujian pasar berat. Pada 6 Mei 2026, sekitar 9,92 juta HYPE di-unlock untuk kontributor inti, bernilai sekitar $376 juta. Namun pasar tetap stabil pada hari unlock, menunjukkan bahwa mekanisme buyback dan ekspektasi pasar telah matang.

Solana mengadopsi model "inflasi berbasis keamanan jaringan". SOL baru diterbitkan setiap tahun untuk membayar hadiah validator, dengan tingkat inflasi tahunan sekitar 4,34%. Seluruh pemegang SOL menanggung biaya inflasi ini. Pada kuartal I 2026, hasil aktual staker SOL hanya 0,17%, turun 67% secara tahunan. Tingkat dilusi bersih jaringan (tahunan) sebesar 4,38%, sehingga setiap $1 REV harus dibayar dengan $8,10. Ini mengungkap fitur struktural: dilusi inflasi tinggi mengimbangi akumulasi burn biaya. Peningkatan suplai dari hadiah validator biasanya melampaui pengurangan suplai dari burn biaya transaksi.

Penting dicatat bahwa Hyperliquid juga tidak kebal dari tekanan penerbitan token. Unlock bulanan tim dan kontributor tetap berlangsung, dengan unlock besar berikutnya dijadwalkan pada 6 Juni 2026. Perbedaannya, buyback Hyperliquid sejauh ini mampu mempertahankan deflasi bersih setelah setiap unlock, sementara inflasi Solana sulit sepenuhnya diimbangi burn pada skala saat ini.

Analisis Sentimen: Kontestasi Narasi di Era Real Yield DeFi

Tiga Kelompok Utama

Pelaku pasar kripto umumnya terbagi dalam tiga kelompok terkait kedua model ini.

Kelompok pertama, dipimpin CIO Maelstrom Arthur Hayes, menganut "reduksionisme pendapatan". Esai publik Hayes menguraikan alasan bullish untuk HYPE: rasio P/E ~12x menawarkan potensi revaluasi signifikan dibanding bursa tradisional; rilis token tim telah menyusut, mengurangi tekanan jual struktural; HYPE adalah aset berkualitas tertinggi di sektor kontrak perpetual. Asumsi dasarnya: valuasi token DeFi pada akhirnya akan kembali ke kerangka P/E keuangan tradisional.

Kelompok kedua adalah "ekosistemis", pendukung setia model ekosistem. Tesis utama mereka: bahkan protokol aplikasi tunggal paling sukses pun memiliki batas kapitalisasi pasar, sementara blockchain L1 menopang seluruh ekonomi. Pendukung Solana menyoroti pencapaian seperti AUM saham tokenisasi yang menembus $238 juta, Nasdaq bermitra dengan xStocks pada Maret 2026 untuk membawa saham tokenisasi ke DeFi Solana, dan suplai stablecoin melonjak ke ~$15,58 miliar—rekor baru jaringan. Ini dianggap sebagai "parit infrastruktur"—sekali dibangun, biaya migrasi sangat tinggi.

Kelompok ketiga, "pendukung kedalaman pendapatan", mengambil posisi lebih netral dan empiris. Firma riset FutureFrontier menganalisis 159 token protokol: kuintil teratas berdasarkan pendapatan rata-rata +8%, sedangkan kuintil terbawah rata-rata -81%. Kesimpulan utama mereka—skala pendapatan lebih penting daripada mekanisme penangkapan nilai. Dua protokol dengan pendapatan harian di atas $500.000 adalah Hyperliquid dan Polymarket, dengan mekanisme berbeda namun trajektori pendapatan menonjol.

Menelaah Esensi Mekanisme Penangkapan Nilai

Data mengarah pada pertanyaan lebih mendalam: apakah efektivitas buyback-and-burn sebagai mekanisme penangkapan nilai token berasal dari mekanismenya sendiri, atau dari skala pendapatan yang mendukungnya? Jika yang terakhir, maka skalabilitas bisnis mungkin lebih penting daripada desain mekanisme dalam menilai daya tahan penangkapan nilai token jangka panjang.

dYdX memberikan bukti. dYdX mengoperasikan model distribusi biaya langsung—100% biaya trading diberikan ke staker, 75% pendapatan bersih digunakan untuk buyback—namun tokennya turun ~97% dari Maret 2024 hingga Oktober 2025. Mekanismenya berjalan sesuai janji, namun bisnis yang menyusut membuat seluruh desain cerdas menjadi tidak relevan. Sebaliknya, Hyperliquid unggul sejak peluncuran, mengandalkan buyback dana bantuan otomatis tanpa infrastruktur hubungan investor tradisional.

Kesimpulannya jelas: mekanisme penangkapan nilai adalah penguat, bukan mesin utama. Pertumbuhan pendapatan itu sendiri adalah pendorong utama nilai.

Dampak Industri: Bagaimana Model Ini Membentuk Ulang Paradigma Investasi DeFi

Perbedaan antara Hyperliquid dan Solana membentuk ulang analisis investasi DeFi pada tiga level.

Level Pertama: Dari "Narasi" ke "Arus Kas". Pergeseran paling menonjol di investasi DeFi 2026 adalah naiknya verifikasi pendapatan protokol sebagai metrik utama, menggantikan TVL dan jumlah pengguna. Data Hyperliquid menunjukkan bahwa ketika protokol memiliki pendapatan biaya yang dapat diprediksi dan tumbuh, serta pendapatan itu didistribusikan secara transparan dan on-chain ke token, pasar memberikan valuasi lebih tinggi. Andre Cronje baru-baru ini menggambarkan DeFi 2026 sebagai "infrastruktur keuangan yang semakin fungsional, bukan lagi ceruk eksperimental"—menjadi jangkar transisi narasi industri.

Level Kedua: Tokenomik Bergerak dari "Insentif Inflasi" ke "Distribusi Real Yield". Siklus sebelumnya, protokol DeFi mengandalkan pencetakan token terus-menerus untuk menginsentifkan likuiditas, sehingga inflasi suplai jauh melampaui permintaan. Protokol "real yield" seperti Hyperliquid, Pump.fun, dan edgeX sedang menulis ulang paradigma ini. Dalam 30 hari, tiga protokol ini mendistribusikan ~$96,3 juta ke pemegang, dengan Hyperliquid memimpin di $50,95 juta dan tanpa pengeluaran insentif. Keberhasilan ini mengubah cara proyek mendesain token—dari "bagaimana mencetak lebih banyak token" menjadi "bagaimana menghasilkan lebih banyak biaya nyata".

Level Ketiga: Batas Antara Chain L1 dan Super App Semakin Kabur. Hyperliquid adalah DEX perpetual sekaligus blockchain L1—dengan konsensus sendiri, jaringan validator, dan platform smart contract HyperEVM. Per Mei 2026, Hyperliquid menguasai sekitar 70% pangsa pasar volume trading kontrak perpetual terdesentralisasi. Ketika pendapatan protokol aplikasi tunggal menyaingi atau melampaui L1, batas tradisional antara "aplikasi" dan "infrastruktur" mulai kabur. "Super-app L1" ini mungkin menjadi bentuk organisasi baru di kripto, mengintegrasikan penangkapan pendapatan tingkat aplikasi dengan efek jaringan tingkat infrastruktur.

Kesimpulan

Kontestasi antara model penangkapan nilai Hyperliquid dan Solana pada dasarnya adalah perdebatan tentang "apa seharusnya aset kripto itu".

Hyperliquid mengedepankan proposisi nilai pragmatis dan berbasis keuangan—setiap dolar laba protokol secara transparan dan otomatis tercermin dalam perubahan suplai token. Solana mewujudkan visi yang lebih ambisius—nilai tidak seharusnya diukur dari biaya langsung, melainkan dari kemakmuran seluruh ekosistem ekonomi yang dibangunnya.

Risiko bagi Hyperliquid adalah "efek plafon"—apakah pasar kontrak perpetual cukup besar untuk menopang pertumbuhan eksponensial valuasi saat ini? Risiko Solana adalah "loss transmisi"—apakah kemakmuran ekosistem benar-benar dapat diterjemahkan menjadi imbal hasil nyata bagi pemegang token, sesuatu yang masih belum terbukti.

Investasi DeFi di tahun 2026 bukan lagi soal memilih "mana yang lebih baik", melainkan memahami asumsi implisit di balik setiap opsi—apakah Anda bertaruh pada keberlanjutan mesin pendapatan, atau pada prospek jangka panjang kota ekosistem? Jawaban Anda akan membentuk jalur aset selama bertahun-tahun ke depan.

Apa pun jalur yang dipilih, satu tren tak terelakkan sudah jelas: DeFi bergerak dari eksperimen berbasis narasi menuju industri yang matang, berbasis pendapatan dan arus kas. Pada fase baru ini, nilai token pada akhirnya akan berlabuh pada output ekonomi nyata yang dihasilkan protokol—meskipun definisi "output ekonomi" tiap protokol jauh lebih beragam dari yang kita bayangkan.